O impacto dos títulos isentos

sell-off da Oracle | a volta do shutdown

nov 17, 2025

Fala pessoal, bora pro pregão?

Bolha é aquele tipo de coisa que só dá pra ver direitinho depois que estoura. Antes disso, fica todo mundo tateando no escuro. No meio do furacão, as narrativas pipocam para todos os lados: tem o time do ‘relaxa, dessa vez é diferente’ e o time que já está com a pipoca na mão esperando ver tudo implodir. Qual é o seu?

Mas se até em lixão nasce flor, será que não teríamos algo de bom para tirar quando se formam bolhas? Esse foi o último artigo do Ben Thompson: The Benefits of Bubbles

Semana passada falamos sobre o fechamento da gestora de Michael Burry:

O adeus (ou até logo) de Michael Burry

Igor Chede Collaço

November 14, 2025

Read full story

Oracle

Hoje queria trazer mais um sell-off que vemos no mundo tech, onde dessa vez o protagonista é a Oracle. Desde o dia 10 de setembro (dia em que a empresa teve seu melhor pregão desde 1992, com uma alta de 36% graças ao romance com a OpenAI e projeções de receita nas alturas) a ação já derreteu mais de 30%. O que impulsionou a festa virou justamente o maior motivo da ressaca.

Acho que o mercado começou a fazer algumas contas (em tempos de Bull não tem conta a ser feita). Entre os grandes provedores de nuvem, a Oracle é a que deve gerar o menor fluxo de caixa livre, o que empurra a empresa para a solução preferida de 9 entre 10 companhias em apuros: dívida.

Depois de emitir US$ 18 bilhões em bonds em setembro, a Oracle já está preparando mais US$ 38 bilhões para turbinar data centers e comprar GPUs da Nvidia e da AMD. O que o mercado achou? Nada bom: os preços dos bonds despencaram, os yields subiram, e os investidores começaram a fazer aquela pergunta clássica: “será que deu uma exagerada?”

A Oracle não está sozinha. No mundo tech, o caixa não acompanha o apetite por IA. Analistas estimam que a infraestrutura de IA pode exigir quase US$ 3 trilhões até 2028, mas as gigantes do setor devem gerar só metade disso em fluxo de caixa. Resultado: criatividade financeira nível hard.

E ai que vem a conexão que Burry tanto fala sobre a “maquiação” dos balanços das techs, com a criação de veículos para deixar as dívidas fora do balanço (SPV). Exemplos não faltam:
• A Meta criou a SPV “Beignet Investor LLC” para levantar US$ 30 bi e erguer um data center na Louisiana.
• A xAI do Elon Musk estaria atrás de US$ 20 bi via um veículo parecido para comprar GPUs da Nvidia e alugar de volta para si mesma.
• A Alphabet foi pelo caminho tradicional: emitiu US$ 15 bi em bonds nos EUA e deve buscar mais US$ 7 bi na Europa.
• A própria Meta já captou US$ 30 bi em dívida corporativa este ano.

Uma estimativa do Morgan Stanley aponta que cerca de US$ 800 bilhões (quase 1/3 de todo o capex em IA para os próximos 3 anos) virão de crédito privado. Ou seja: bastante coisa sendo construída em terreno… digamos… menos regulado.

Quais serão os próximos capítulos?

Títulos Isentos

Segundo o secretário do Tesouro Nacional, Rogério Ceron, os títulos isentos (aqueles queridinhos na sua carteira) — viraram uma espécie de inimigo íntimo das contas públicas. Numa entrevista à Bloomberg, ele explicou que o governo está deixando R$ 60 bilhões por ano na mesa por causa dessa brincadeira.

Funciona assim:
• R$ 40 bilhões saem na forma de juros extras que o Tesouro precisa pagar para competir com papéis isentos.
• R$ 20 bilhões vão embora em renúncia fiscal.

Nesse contexto, as isenções não apenas tiram receita do governo como também não ajudam tanto assim as empresas. Ceron argumenta que a vantagem da isenção evapora quando a companhia vai ao BNDES e paga juros indexados a títulos públicos que ficaram mais caros… justamente por causa das isenções.

Petrobras e Vale surfaram a onda: emitiram debêntures isentas mais baratas do que a própria dívida do governo. O volume total desse mercado pulou de R$ 41 bi em 2022 para R$ 113,6 bi até setembro, com os fundos especializados explodiram, saltando de R$ 51 bi para R$ 316 bi em três anos.

Com tanta gente correndo para os títulos isentos, a demanda pela dívida pública diminui. É a lei da física aplicada ao mercado: o dinheiro não ocupa dois lugares ao mesmo tempo. Com os fundos isentos drenando a grana sobra menos para o Tesouro rolar a dívida.

Mas Ceron reforça que a situação está sob controle: há caixa para cobrir nove meses de vencimentos, o que é uma almofada confortável, especialmente perto de ano eleitoral. Ele também aposta que, com a perspectiva de queda de juros em 2025, os investidores devem voltar a se animar pelos prefixados.

We are back, baby

Depois do maior shutdown da história, o governo dos EUA finalmente tirou o “volte em breve” da porta. A Câmara aprovou um projeto para financiar o governo até 30 de janeiro, Trump assinou, e voilà: Washington voltou a funcionar depois de ficar fechado desde 1º de outubro.

A reabertura só rolou porque oito senadores democratas decidiram quebrar o bloco e permitir que os republicanos aprovassem o pacote sem renovar os subsídios turbinados de saúde que os democratas defendiam com unhas, dentes e press releases.

Com o governo reaberto, algumas coisas ligam de volta como se estivessem no modo hibernação:

Cerca de 800 mil funcionários federais que estavam desligados ou trabalhando de graça voltam a receber salário (e retroativo).
O pacote também restaura o financiamento total do SNAP, o programa de assistência alimentar. Os quase 42 milhões de americanos que dependem disso devem ver o dinheiro pingar em até 24 horas depende de cada estado).

Já o caos aéreo continua no ar. Agora, com o fim do shutdown, a FAA disse que os cortes vão continuar em 6% pelos próximos dias (melhor que os 10% planejados), até que seja seguro voltar ao tráfego completo.

Segundo Nick Daniels, presidente do sindicato dos controladores, da última vez, em 2019, o sistema levou dois meses para voltar ao ritmo normal.

Ficamos na expectativa se o governo vai soltar os dados de inflação e do mercado de trabalho no mês. Talvez o Fed entre para a próxima reunião, em dezembro, sem esses dados. Se for assim, Powell já disse que seu voto vai ser por não cortar…

No dia de hoje (ou ontem) nos mercados…

Hoje, mas em 2010, Warren Buffett escrevia um artigo no NYTimes intitulado “Pretty Good for Government Work”, em resposta as massivas (até então) intervenções do governo americano na crise de 2008.